La inflación se escapa del rango, por Iván Alonso

El 2015 ha terminado con una inflación de 4,4%, la más alta de los últimos cinco años. La inflación está ahora muy por encima del rango objetivo del Banco Central de Reserva (BCR), que va de 1% a 3%. La reacción inmediata del BCR ha sido elevar la tasa de interés de referencia. También ha anunciado que podría volver a elevarla en el futuro cercano, con la finalidad de que la inflación regrese a su rango objetivo.

La tasa de interés de referencia es la tasa a la que el BCR quisiera ver que los bancos se presten fondos unos a otros para cubrir eventuales faltantes de liquidez. Un aumento en el costo de los fondos interbancarios termina trasladándose al costo del crédito para los clientes, desde la tasa de interés que uno paga cuando usa su tarjeta de crédito hasta la que pagan las grandes corporaciones.

¿Por qué quiere el BCR aumentar el costo del crédito? No es que quiera aumentar el costo del crédito; lo que quiere es frenar su expansión. Cuando el BCR eleva la tasa de interés de referencia tiene que retirar soles de circulación para crear una escasez de fondos en el sistema bancario. Si hay menos bancos con excedentes de liquidez y más bancos necesitados de ella, la tasa interbancaria sube y se aproxima a la tasa de referencia. Pero lo fundamental es que el sistema tendrá menos fondos para prestar. Al reducirse la expansión del crédito, la gente y las empresas moderan su gasto, y la presión alcista sobre los precios se alivia.

La antigua doctrina de que es un crecimiento desproporcionado del crédito lo que causa la inflación ha sido dejada de lado por la mayoría de bancos centrales del mundo porque se pensaba y se sigue pensando que las innovaciones financieras de los últimos treinta años han cortado el nexo entre el crecimiento del crédito y el nivel de precios. El enfoque de moda de la política monetaria es el que se conoce como ‘inflation targeting’: el banco central fija un objetivo de inflación, que puede ser un rango, como en el caso peruano, y mueve su tasa de interés de referencia hacia arriba o hacia abajo para guiar la inflación hacia ese objetivo.

Parecería ser que este enfoque funciona. Desde mediados del 2006, cuando el actual presidente del BCR asumió el cargo, la inflación no ha sido más que 3,2% anual en promedio, no obstante que el crédito bancario, en proporción al tamaño de la economía, ha crecido cuatro o cinco veces más rápido.

Esta disparidad se explica, en parte, porque el crecimiento económico mismo hace que la gente quiera mantener una proporción mayor de su riqueza en activos líquidos, como son los depósitos bancarios. No gasta sus ingresos a la misma velocidad que antes. La expansión del crédito ya no presiona los precios con tanta fuerza.

Pero otra parte de la explicación –y esto es lo preocupante– es que el índice de inflación que se utiliza como guía de la política monetaria no representa la totalidad de las cosas en las que gasta la gente. El BCR, como otros bancos centrales, utiliza el índice de precios al consumidor (IPC). Pero el crédito puede usarse no solamente para las compras de la semana, sino también para comprar casas y terrenos o acciones en la bolsa, que no están en el IPC. Una medida parcial de la inflación podría inducir a error al banco central, que quizá se dé cuenta muy tarde de que ha permitido una excesiva expansión monetaria.