"Los sospechosos comunes de febrero", por Gonzalo Álvarez

Tras un inicio de año soñado, en el que se registraron subidas explosivas, los mercados se golpearon duramente con la realidad. 

Febrero fue el peor mes desde enero del 2016 y solo queda de consuelo que los números pudieron ser bastante peores si no hubiese sido por la recuperación que experimentaron los índices en la segunda mitad del mes. Dicen que los mercados suben a pie por las escaleras, pero bajan por el ascensor.

Después de fluctuaciones tan pronunciadas, la prensa señaló a distintos “villanos” como responsables por el súbito regreso de la volatilidad: un día se culpó al aumento en el nivel de tasas de interés, otro día el detonante eran las cifras macroeconómicas que apuntan a un calentamiento en los niveles de inflación. También se culpó a la subida del dólar, al aumento del déficit fiscal, a la FED o incluso a ciertos algoritmos encargados de ejecutar órdenes sobre la base de sistemas de reglas.

Yo descartaría como potenciales culpables al incremento de las tasas de interés, al calentamiento de la inflación y al aumento del déficit fiscal ya que, inmediatamente después de la caída, el S&P500 logró rebotar casi 8% aun sin que haya habido mayores cambios en alguno de estos tres frentes.

Paridad de riesgo, volatilidad objetivo o arbitraje estadístico son algunos de los rimbombantes nombres de las estrategias automatizadas de muchos fondos de cobertura (hedge funds). Esos nombres no solo intimidan, sino que dan la impresión de que los mercados de capitales se han convertido en un ecosistema altamente automatizado. Pero, si bien los algoritmos exacerbaron la caída, no fueron quienes la causaron.

El siguiente en el banquillo de los acusados es el dólar. Las caídas de los mercados a inicios de mes coincidieron con la apreciación del dólar mientras que la posterior recuperación de los índices se dio en un contexto de corrección de la moneda. Sin embargo, hacia el final del mes, cuando el dólar se recuperó 2,28% desde el mínimo que marcó en la primera quincena, el S&P500 no registró mayor fluctuación. Por lo tanto, los movimientos del dólar tampoco parecen haber tenido el rol protagónico que la prensa nos quiere hacer creer.

De todos los villanos señalados, solo queda el eterno culpable: la FED. El evidente calentamiento en los indicadores inflacionarios ha llevado a los agentes de mercado a cuestionarse si la política monetaria de la FED (telegrafiada muy claramente) es susceptible de ser modificada. 

Específicamente, el mercado esperaba tres subidas de tasa de referencia para este año pero ahora muchos se preguntan si no podrían ser cuatro. Pero, si bien la inflación finalmente empieza a aparecer en EE.UU., por el momento esto solo quiere decir que la economía norteamericana está emergiendo de un largo proceso desinflacionario. No es que haya una inflación galopante que se haya salido del rango objetivo. Entiendo que exista nerviosismo por el nuevo presidente de la FED, pero esto no es razón suficiente para causar las caídas de febrero.

Si ninguno de los villanos desenmascarados por la prensa puede, por sí solo, explicar las fluctuaciones de febrero, entonces, ¿qué pasó? Para tratar de explicarlo, tomaré prestadas palabras del gran economista norteamericano Hyman Minsky: la estabilidad desestabiliza. Largos períodos de calma incentivan a los inversionistas a tomar riesgos que probablemente no hubiesen tomado en otro contexto. Y son estos riesgos asumidos los que desencadenan la eventual caída.

Por suerte, las caídas de febrero no tienen un origen tan siniestro como los que causaron las debacles de 1998 o del 2008. Pasó que desde inicios de año el optimismo desmedido y ampliamente generalizado llevó a una sobreponderación excesiva de la renta variable. Cuando la volatilidad aumentó, este exceso de optimismo se vio sacudido, causando la caída. En todo caso, no hay que perder de vista que las caídas de 1998, 2008 y 2018 tienen en común (aparte del número 8) que fueron precedidas por largas temporadas de calma que fomentaron la toma excesiva de riesgos. Por ejemplo, durante todo el 2017 solo hubo siete días en los que los mercados experimentaron fluctuaciones mayores al 1% (para arriba o para abajo) mientras que solo en febrero fueron 12 días.

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