Bancos centrales del mundo acorralan al BCE [BLOOMBERG]

Mohamed  A. El-Erian
Asesor económico jefe de Allianz

En tanto su consejo de gobierno se apresta a reunirse en Frankfurt mañana, el Banco Central Europeo constata que sobre su margen de acción pesan no sólo temas regionales sino también otros bancos centrales del mundo importantes a nivel sistémico. 

El BCE está incómodamente calzado entre, de un lado, la Reserva Federal –que puede pero no quiere aventurarse más en una política monetaria no convencional- y del otro, el Banco de Japón, y en menor medida, el Banco Popular de China, que siguen estando dispuestos a hacer más, pero con medidas que resultan cada vez más ineficaces para sostener la actividad económica. 

Manteniendo ese delicado equilibrio, es posible que el BCE opte por hacer más. Pero aunque es probable que sus medidas incrementales no convencionales tengan impacto a corto plazo, el banco central se acercará más al punto de resultar cada vez más inefectivo y hasta quizá corra el riesgo de ser contraproducente.

Los funcionarios del BCE se verán significativamente presionados a ampliar el apoyo del banco a una economía europea que está perdiendo impulso de crecimiento y que últimamente vio pasar la tasa de inflación a negativa. Para tal fin, se sentirán tentados de incrementar el nivel de las compras mensuales de títulos en gran escala, el programa conocido como flexibilización cuantitativa, y podrían empujar más a negativas las tasas de interés y alterar la estructura de las tasas.

Dichas acciones contrastarían marcadamente con el camino emprendido por la FED, que abandonó su programa de flexibilización cuantitativa y, por primera vez en casi 10 años, subió las tasas de interés –no porque la economía estadounidense haya logrado despegar, sino porque a los funcionarios les preocupa cada vez más el daño colateral y las consecuencias involuntarias de una dependencia excesiva y prolongada de la experimentación en la política del banco central.

En cambio, el BCE se acercaría a su homólogo japonés, que tiene dificultades para producir los objetivos declarados pese a que recientemente sorprendió a los mercados con amplias medidas de estímulo.

Aunque no existe ninguna certeza de que la efectividad de las políticas experimentales continúe, las acciones del BCE esta semana seguramente tendrán cierto impacto sobre el tipo de cambio y los precios de los activos financieros, además del potencial de algunos derrames económicos ventajosos.

Específicamente, ayudarían probablemente a debilitar el euro, lo cual apoyaría las exportaciones y las actividades de sustitución de importaciones. Y es probable que ayuden a los mercados financieros europeos a tener un desempeño superior a la media, al menos en términos relativos, lo cual ayudaría marginalmente a apuntalar el consumo.

Sin embargo, los efectos a corto plazo se disiparán rápidamente salvo que se complementen con un cambio más amplio en la política europea –dejando atrás la dependencia excesiva del BCE para adoptar una respuesta de política integral que potencie reformas estructurales favorables al crecimiento, que ataque las deficiencias de la demanda agregada, resuelva los focos remanentes de endeudamiento excesivo y fortalezca la arquitectura económica y financiera regional.

Además, tal como dijo el presidente de la FED, Ben Bernanke, en agosto de 2010, los “beneficios” de las políticas no ortodoxas traen aparejados “costos y riesgos”.

La constante dependencia excesiva que mantiene la economía europea del banco central va volviéndose una propuesta cada vez más floja para defender en la medida que aumenta la vulnerabilidad política del BCE y debilita la eficacia de su política a más largo plazo, crea un entorno más difícil para los bancos y distorsiona la asignación de capital.

A decir verdad, el BCE podría ser vulnerable a seguir el camino de Japón, viendo disminuir los beneficios, superados por los crecientes costos y riesgos.

Cuando el Banco de Japón sorprendió a los mercados hace algunas semanas bajando las tasas de interés a negativas, probablemente no anticipó lo que sobrevino después: una moneda más fuerte (no más débil), una liquidación (no una recuperación) en el mercado bursátil, un parlamento furioso exigiendo explicaciones y la evidencia de una mayor desintermediación de la banca por parte de los hogares.

Esto constituye un recordatorio vívido de que, pasado cierto punto, el activismo no convencional prolongado de los bancos centrales –especialmente cuando implica tasas de interés nominales negativas- puede dejar de ser parte de una solución a corto plazo para causar complicaciones que no son fáciles de contener.

La principal pregunta que se debe hacer antes de la reunión del BCE no es si los funcionarios harán más. Claro que harán más. Es más bien, cuán rápido se acercarán inadvertidamente a la desdichada situación en que se encuentra en este momento el Banco de Japón –de una efectividad reducida de la política y un aumento de la vulnerabilidad política.

Nadie que sienta preocupación por la salud de Europa y la economía global quiere que otro banco central importante sistémicamente llegue a esa etapa.